国际经验：养老金与资本市场良性互动

南方基金郑文祥

从美国养老金与资本市场的发展历程来看，一个非常突出的特点就是养老金与资本市场的互动。事实证明，将企业养老金资产投资于资本市场对美国资本市场发展和企业养老金本身资产价值的增长起到了积极的促进作用。

一方面，将企业养老金积累的资产投资于美国的资本市场之中，扩大了美国资本市场的资产来源和流动性，加强了金融市场的活力，提高了资源配置的效率，促进了美国经济的发展;而反过来，美国经济的发展进一步提高了美国资本市场的价值，大大提高了股票和债券的投资收益率，从而提高了企业养老金的资产价值。

在国际资本市场上，养老金投资于资本市场已成为世界各国的普遍选择，养老金已经成为最重要的机构投资者之一。养老金投资于资本市场可以产生互动和双赢的结果。具体表现在以下几个方面。

第一，资本市场的发展提高了养老金的投资收益和待遇支付水平。由于养老金具有长期性的特点，在缴费率一定的情况下，养老金投资收益率较小幅度的提升，对于提高养老金的领取水平具有重要意义。分析西方国家典型的私人养老金计划，可以看出，养老金规模增长与股票和其他资本市场工具收益率有很强的正相关关系。因此，各国的私人养老金都十分重视投资的收益问题。

养老金投资近二十多年发展的显著特点，就是随着各国资本市场的不断发展和完善，其股票投资比例的提高。如在1983年，美国养老金有44.68%投资于股票，到1993年增加到52.13%，而到2003年这一比例提高到62%;英国养老金在 1983年为59.96%投资于股票，1993年达到79.02%，由于股票风险暴露太大，投资于股票的比例到2003年下降为67%;日本养老金投资于股票的比例由1983年的8.96%，猛升为1993年29.19%，2003年已达44%;而在荷兰，投资于股票的比例在2003年达到43%。成熟、活跃的资本市场也为养老金的'保值、增值提供了运作的空间。第二，养老金进入资本市场，可直接增加资本市场的资金供给量，改善资金结构。养老金的不同的资产组合，不仅会对证券需求结构产生影响，而且还会影响资本市场中其他投资者的资产组合在银行储蓄与证券之间的分布。在1950年，美国的企业养老金计划的资产只占美国所有金融资产的3%;而到1984年，这一比例则增长到16.7%。到1996年，养老基金超过商业银行，成为美国拥有金融资产最多的金融机构。截至到1998年年底为止，美国企业养老金的资产拥有美国整个股票资产的27.3%，公司债券的17.9%。

第三，养老金进入资本市场提高了市场的有效性。由于信息不对称产生委托代理问题，各国监管机构和养老基金的委托人对投资、投资管理人和信息披露提出了很详尽的要求，进一步提高了资本市场的有效性。

第四，养老金进入资本市场有助于改善投资者结构。以美国为例，养老金大多通过购买共同基金的形式进入资本市场，从而促进了共同基金的大发展。截至2000年底，美国各种养老金资产中，共同基金的比重在21%，而缴费确定型的养老金计划的资产中，共同基金的比重更达到45%。同时，由于养老基金的特殊性质和专业化的投资管理，投资不以短期炒作为目的，而追求长期回报，有助于市场理性投资理念的形成。

最后，养老金进入资本市场将促进金融创新、提高金融机构的服务质量。养老金投资对收益、风险、交易成本、资产负债的期限匹配等方面的多样化需求，将迫使投资管理人等机构通过竞争提供最优质的金融服务，激发产品创新、技术创新和制度创新，提高服务质量。养老金成为推动资本市场产品创新的重要推动因素。