后金融危机时代上市公司投资者保护现状研究经济学论文

摘要：金融危机后，提升投资者保护水平极其必要。为了对上市公司当前股东权益保护的现状有着更客观、更深入的了解，文章以广东省上市公司作为研究样本，对上市公司股东权益保护状况进行分析，分别从知情权、参与决策权和资产收益权三大范畴来考察股东权益的保护和落实情况，并针对投资者权益保护存在的问题提出相应政策建议。

关键词：股东权益;知情权;参与决策权;资产收益权

一、引言

金融危机暴发后，经济环境增加了不确定性，投资者的投资风险更是加剧了。从历史事件来看，金融危机的爆发往往也是改善投资者保护、推动投资者保护模式转换的契机，成为提升投资者保护水平的一个重要转折点。资本市场应反思这次金融危机所揭示的投资者保护机制新问题，只有不断完善投资者保护机制，资本市场才能健康稳定发展。因而后金融危机背景下提升投资者保护水平极其必要。国际经验证明，一国或地区证券市场的总体规模、上市公司平均市值与该国投资者权益保护机制成正比。一国投资者保护越好，资本市场也就越发达，抵抗金融风险的能力就越强，对经济增长的促进作用也就越大。只有投资者尤其是中小投资者权益得到切实保护，该国证券市场才能获得持续的发展动力。各经济发达国家一般都通过各类经济法律法规对股东权利进行界定。我国的《公司法》等法律法规对股东权利分为两类，即财产权和管理参与权。前者如股东身份权、资产收益权、优先受让和认购新股权、转让出资或股份的权利;后者如参与决策权、选择、监督管理者权、提议、召集、主持股东会临时会议权、知情权、提议、召集、主持股东会临时会议权。其中，财产权是核心，是股东出资的目的所在，管理参与权则是手段，是保障股东实现其财产权的必要途径。本文试图从知情权、参与决策权和资产收益权三大范畴来考核后金融危机时期我国上市公司投资者权益保护情况，并对其存在的问题提出相应政策建议。

二、上市公司股东权益保

护现状截至2010年底，我国资本市场已经有2 062家上市公司，1.3亿户投资者，106家证券公司，62家基金公司，163家期货公司，股票总市值全球第二，商品期货市场成交量居世界第一位。那么，这些上市公司在股东权益保护方面的工作又做得如何呢?为了对上市公司当前股东权益保护的现状有着更客观、更深入的了解，本文从知情权、参与决策权和资产收益权三大方面来考察上市公司股东权益的保护和落实情况。本文以全国经济大省广东省上市公司作为研究样本，截止2010年底，在深、沪两市上市的广东省内上市公司已达145家。按2010年末的收盘价，145家上市公司的总市价12 386.32亿元，约占当年国内生产总值45 636亿元的27.14%。本文所依据的信息全部来源于上市公司的公开信息，包括上市公司的年报、章程、公告、公司网站以及交易所网站等。

1.知情权。知情权是知道企业如何运作的权利。享亦有和行使知情权是股东监督公司的基础，也是股东参与重大决策和获得资产收益权的基础。目前我国小股东行使“知情权”的渠道主要为公司依照监管规定公开披露信息和公司主动向投资者提供信息，其中前者为主要渠道。股东大会是股东行使权利的法定机构。上市公司在股东大会召开前必须及时向股东提供关于议案的完整、准确和易于理解的信息。其中比较有代表性的就是公司对董事和会计师事务所的任命。根据2010年上市公司披露年报统计得知，广东证监局对省内上市公司在信息披露方面的工作做得较好，近一半的公司不仅披露了新财年会计师事务所的名字，还披露了将支付的费用;45%的公司只披露了名字，但大都声明将授权董事会最终决定下一年度支付给会计师事务所的费用;其他5%左右的公司没有公布该项任命的具体信息。在董事任命的信息披露方面，近一半的公司只简要披露了候选人的工作经历和个人情况;只有不到30%的公司披露比较充分，达到了《上市公司股东大会规则》的要求。

但在信息披露方面还有以下两个方面有待加强：(1)信息披露的非主动性。不少上市公司把信息披露看成是一种额外的负担，而不是把它看成是一种应该承担的义务和股东应该获得的权利，因而往往不是主动地去披露有关信息，而是倚着能够少披露就尽量少披露的观念，这种认识上的偏差使上市公司在信息披露上处于一种被动应付的局面。产生这种现象的原因是上市公司在其经营管理方面存在着较多的不愿让公众知道的暗点，从而对信息披露产生一种回避心理。(2)信息披露的非充分性。信息披露不充分是上市公司对其应披露的信息不做完全披露，而是采取避重就轻、断章取义的手法，故意夸大部分事实，隐瞒部分事实，误导投资者，而通常被隐瞒的部分大多是与公司发展有重大关系的。他们对重大事件不予以公告，有些对投资者有用的资料也未在财务报表予以说明，使投资者未能充分了解上市公司的全面情况，误导了广大投资者的判断和决策。

下面列举了2005年以来，

广东省上市公司因信息披露违规而被处罚的统计情况。如表1所示，虽然我国已经加强对违法信息披露行为的打击力度，但由于处罚力度不够、违规成本不高，广东省上市公司违法信息披露行为还是屡禁不止。

由于投资者关系管理是提高投资者知情权的重要方式，有必要了解上市公司工作开展状况。投资者关系管理旨在加强与投资者之间的沟通，弥补法定公告信息之不足，使投资者及时、准确、全面地了解公司的运营情况、未来战略和管理理念，准确把握公司的基本面。目前广东省内上市公司普遍形成了公司高管牵头、专门部门专门人员负责的组织架构，加强对投资者关系管理工作的组织领导。省内的上市公司全部都设立了专门的投资者关系管理部门和工作人员，配置了专门的投资者。其中省内93.75%的上市公司制订了专门的`投资者关系管理工作制度，部分公司还根据实际制订了《推广和接待工作制度》、《上市公司发言人制度》等具体实施细则。此外，省内100%的上市公司通过现场或网络交流会、业绩说明会、走访投资者、接待现场调研、设立等多种形式加强与投资者的沟通;53%的上市公司开设了专门的网络互动平台，部分上市公司还通过在站建立"董秘在线"栏目、建立投资者跟踪系统对不同投资者分类沟通等方式创新、丰富沟通方式，得到了广大投资者的普遍好评。还有75%的上市公司定期组织投资者关系管理方面的培训，强化上市公司高管人员对投资者关系管理工作的认识，以培育良好的投资者关系管理工作氛围和企业文化，保证投资者关系管理工作的持续性和有效性。

2.参与决策权。

(1)股东参与股东大会积极性不高。股东参与公司决策的重要机关是股东大会。在实践中通常由董事会召集股东大会并提出股东大会上需要表决的议案内容。由于小股东亲自参加股东大会现场会议的成本高昂，股东大会往往成为大股东的“一言堂”，这导致广大小股东根本无法“用手投票”。近年来在监管层的大力推动下，网络投票这一现代化表决方式开始实施，但仍有很大的发展空间。

(2)股东大会行权门槛过高。在股东大会上提出临时提案和提议召开董事会临时会议这两个重要的股东行使权利的渠道上，根据2010年广东省内上市公司年报统计发现，有86%的上市公司章程规定，持股3%以上的股东可以提出临时提案，14%公司规定持股5%以上的股东可以提出临时提案。考虑到公司规模因素，这一门槛有些过高，而公司章程中对这两项权利行使的持股比例要求越低，越有利于少数权益股东发挥作用。

(3)股东表决回避制度方面不够完善。不少上市公司仍然较少地考虑中小股东的表决权。依据广东省证监局资料，省内只有12%公司设立了股东分类表决机制。而在可以提出董事、独立董事和监事的股东持股比例要求方面，根据《上市公司股东大会规则》和《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》等文件的规定，持有或合并持有3%以上表决权股份的股东，可以向公司董事会提出董事或监事候选人，单独或合并持有1%的表决权的股份的股东，可以提出独立董事候选人，但上市公司实际的执行情况并不乐观，大部分公司大股东和董事会仍牢牢掌握着董事、监事和独立董事的提名权，而中小股东仍然没有机会参与公司高管的提名。

3.资产收益权。促进股东获得合理投资回报，既是上市公司履行股东受托责任的重要体现，也是证券市场稳定健康发展的内在要求。通过对广东省内上市公司2005年来股利分配情况进行统计(如表2)可见，现金分红已经成为上市公司利润分配的主要方式，但省内部分上市公司现金分红意识仍较为淡薄，表现在一是部分公司多年未进行现金分红。截至2010年末，省内上市公司中一年内未进行现金分红的公司占比为51.03%，连续3年未进行现金分红的公司占比为26.48%;二是部分公司股利支付率水平偏低。省内近三年进行利润分配的公司中，股利支付率低于30%的公司占比分别为68.35%、72.65%和68.78%。而省内2010年度现金回报率前十名的公司现金回报率实际情况见表3。

三、加强上市公司股东权益保护的思考

1.加强投资者关系管理工作。为了更好满足投资者的知情权，上市公司理应更加重视投资者关系管理工作，投资者关系管理是上市公司加强与投资者之间的沟通、主动向投资者提供信息的重要渠道。但在国内仍有不少上市对投资者关系管理工作只是摆摆样子而已，如仍有不少上市公司的投资者热线上班时间没人接听、投资者关系管理网站没实质内容的。虽然广东上市公司在这方面做得比较好，但仍有许多改进空间。如定期接待投资者来访，进行路演和反向路演，邀请投资者参加投资者年会和业绩发布会，通过组织这些活动来加强与投资者的交流，提升与投资者的关系。

2.实行股东类别表决机制，增强股东行权便利性。由于我国现行的公司制度安排强调的是股东形式公平、即在对公司事务进行表决时采用资本多数表决原则，这种制度安排给大股东提供了滥用权利、损害中小股东的利益提供机会，使侵害中小股东利益的行为屡次发生。因此，建议证券市场监管部门在上市公司推广采取社会公众股东类别表决机制。所谓股东类别表决机制是对持有公司一定比例以上、能有效地影响甚至控制公司决策的股东所持有股份的表决权进行限制的制度。从有关国家和地区的立法实践来看，对控股股东表决权的限制方式有直接限制和间接限制两种做法，间接限制也就是通过公司法规规定不同议案通过所需的最低出席人数和最低表决权数，增加大股东滥用表决权的难度。直接限制是以立法明文规定持股一定比例以上的股东，其超过法定比例部分的表决权弱于一般股份，即该股份不实行一股一票表决权。

3.构建积极自主的现金分红机制。由于我国上市公司普遍存在公司治理结构不完善而导致的非自主、非理性财务决策问题。因此，我们应从国情出发，结合我国资本市场发育程度、公司治理水平、法治和监管现状，借鉴成熟资本市场实践经验，努力推动上市公司建立积极自主的现金分红机制。上市公司应采取积极的现金分红政策，应将现金分红作为公司主要的股利分配方式，并保持积极的现金分红政策，合理回报股东。同时，监管部门应推动上市公司完善内部治理，督促控股股东依法行使控制权，引导上市公司建立自主的现金分红政策。